尽管黄金市场的人气是2008年金价短暂下跌30%以来最糟糕的，但在所有主要货币中，金价仍勉强维持涨势。截至目前，日元、欧元、英镑和美元金价分别上涨了14.3%、12.3%、5.8%和0.4%。

    在隐形货币战争继续的背景下，黄金再次充当了货币疲软和持续贬值的对冲物。近日，金价上涨，看起来将挑战重要关口1000欧元/盎司，原因是欧元走软，并担心欧洲央行行长德拉吉可能在2015年开动欧洲央行的高速印钞机。

    有一种看法认为，金价近期与2014年全年都表现不好。尽管事实上在2014年美元金价也走高了。

    这种只看美元金价的做法是一种误导。黄金不是如一些人认为的简单的只是“以美元计价”的。

    尽管纽约商品交易所的美元黄金价格是一个领先的基准价格，是黄金在世界上最常见的报价之一，交易员和投机商倾向于以美元计算黄金价格，但是，国际投资者以自己的货币购买黄金。投资者在瑞士和德国购买黄金时，他们的银行用瑞士法郎和欧元报价，用瑞士法郎和欧元支付；爱尔兰投资者买黄金以欧元报价，支付欧元；英国投资者买黄金以英镑报价，并支付英镑。

    同样，在世界上两个最大的黄金购买市场—中国和印度，黄金是用人民币和卢比报价的，人们用人民币和卢比买入黄金。

    在大多数国家，世界各地的投资者均以当地货币报价，支付按当地货币计算。

    在市场情绪周期中，黄金市场的情绪已经接近最底部的“沮丧”，是如此之差，比2008年雷曼兄弟破产导致金价大幅下降30%之后还要糟糕，甚至比2007年前公众对黄金显示兴趣非常低的水平时更糟。那时，市场情绪还是中性的。今天它是负的。

    进入年底，黄金价格仍然在技术上容易受到攻击。我们同意市场的格言：永远不要去接正在下落的刀。我们在短期内持谨慎态度，并认为美元平均成本已经到位了。

    但是，我们仍然相信，近期金价下跌是为一个新的牛市开了头，因为依然有强劲的基本面，包括中东、印度和中国都有很高的需求。

    大型债权国的官方部门和央行的需求仍在继续，今年它们将再次成为净买家。更何况，俄罗斯的央行和中国人民银行的隐形买盘需求处在非常高的水平。

    近期金价下跌并不意外。当金价接近1900美元/盎司时，可能出现调整；最坏的情况可能是金价复制上世纪70年代的模式，下跌近50%。

    回顾黄金的上一次牛市，在20世纪70年代，当黄金从1971年的35美元 /盎司开始上涨，1975年1月超过197美元/盎司，随后，在21个月内金价下跌了近50%，1976年8月下旬跌至103 美元/盎司。这导致许多人说，黄金的牛市已经结束，泡沫破灭了。但随后在从1976年8月至1980年1月的40个月里，金价上涨了8倍，从100美元/盎司升至850美元/盎司。

    我们认为，金价可能在未来的几个月或几年里走出同样的模式。8倍的增长不太可能实现，但在西方世界的债务规模如此大、欧盟继续量化宽松和潜在的量化宽松，以及全球经济衰退或萧条这样的大背景下，金价或将会翻番。

    在可预见的未来，负实际利率将继续下去，黄金将继续上升，直到我们看到实际利率转负为正的时候。